环保行业专题报告：拥抱制度红利及迎接新变革

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环保行业专题报告：拥抱制度红利及迎接新变革

时间:2015-12-11 10:26来源:中信证券作者:信息发布点击: 次

以运营类为主，借力资本市场助推成长1

环保产业链简介.1

运营类公司占主流，拥有A股稀缺标的1

资源禀赋、资金、激励助力公司扩张.3

海外对标塑造估值体系.6

估值受制于成长前景&质量6

偏好龙头和国企，存在结构性溢价7

估值体系深受欧美市场对标影响8

汇率波动影响值得关注9

政策推进释红利，预期改善提估值.11

完善制度建设，改进考核目标11

稳增长持续发力，环保投资受益21

多重因素催化，估值修复延续.22

增量资金南下，中长期推升估值23

风险因素.25

三主线寻标的：顺应行业发展、优质有弹性、白马龙头25

黄金投资窗口，加大配置力度.25

配置云南水务、粤丰环保、北控水务.26

重点公司介绍27

云南水务：业绩、题材、估值三箭齐发.27

粤丰环保：流化床技改专家，跨越式发展时代来临.33

北控水务：行业成长典范，模式持续有效.39

光大国际：打造新业务板块，但前景有待观察43

中滔环保：一体两翼显成效，多元协同促成长46

康达环保：估值偏低，但成长有待提升.50

附录A：IRR测算55

插图目录

图1：环保产业链简介.1

图2：港股环保公司上市数量2

图3：各领域中公司数量分布2

图4：港股环保公司营收利润分布.3

图5：港股环保公司市值分布3

图6：2009-2014年北控水务营收、利润变动.4

图7：2009年迄今北控水务市值变动趋势4

图8：2009-2014年光大国际营收、利润变动.5

图9：2009迄今光大国际市值变动趋势5

图10：北控水务PEG Ratio .6

图11：光大国际PEG Ratio .6

图12：北控水务ROE及毛利率趋势7

图13：光大国际ROE及毛利率趋势7

图14：龙头溢价和国企溢价7

图15：H股和欧美主要环保公司预期市盈率变动趋势8

图16：2014年港股市场投资者结构.8

图17：2014年港股成交金额资金各来源地占比.8

图18：中资企业美元债发行规模快速上升10

图19：海外发债成本明显偏低10

图20：北控水务外币负债规模及在有息负债中占比10

图21：光大国际外币负债规模及在有息负债中占比10

图22：企业融资成本比较11

图23：不同融资成本下的项目回报率11

图24：历年二氧化硫及氨氮排放量.13

图25：历年水污染物排放量（万吨）.13

图26：危废无害化市场远景测算.15

图27：2013年我国危废处理方式构成15

图28：港股环保公司2014年净利润率分布.15

图29：仍有50%的水务设施未完成市场化.17

图30：一级A水质比例仍然偏低，提标空间大17

图31：焚烧处理能力及其增速19

图32：垃圾焚烧运营规模及其增速.19

图33：中国火电厂脱硝催化剂市场规模19

图34：板式脱硝催化剂价格20

图35：柴油车脱硝催化剂需求量.20

图36：环境污染治理投资及增速.21

图37：环境污染治理投资占当年GDP比重21

图38：公共财政支出及分项节能环保支出增速.22

图39：节能环保当月支出及同比增速.22

图40：北控水务PE Band.22

图41：光大国际PE Band.22

图42：港股环保处于新一轮估值修复过程中23

图43：相比恒指的估值溢价位于两年来底部23

图44：港股和A股重点环保龙头预期市盈率变动趋势.23

图45：2015年迄今股价走势（标准化）24

图46：2015年迄今股价相对涨跌幅.24

图47：公司膜厂产能（一期二期合计）27

图48：碧水源在市政MBR膜市场占据龙头.27

图49：膜技术污水水质和一级A等标准比较28

图50：膜技术处理自来水指标与国标对比28

图51：云南水务PPP模式简介28

图52：危废和垃圾发电业务板块盈利占比逐步上升29

图53：2014年分部业务营业收入.30

图54：2014年分部业务毛利30

图55：公司净利润及其变动趋势.30

图56：毛利率和净利率变动趋势.30

图57：同类公司毛利率比较31

图58：净负债率处于较低水平31

图59：2014年垃圾发电企业毛利率比较34

图60：已投运能力2017年增至9,700吨/天34

图61：净利润呈现快速增长趋势，预计2017年将增至5.45亿港元35

图62：2014年公司营收分解36

图63：2014年公司毛利分解36

图64：净负债率变动趋势.37

图65：净利润及其变动趋势37

图66：毛利率及净利率变动趋势.37

图67：主要垃圾发电公司毛利率对比.37

图68：水处理能力变动趋势39

图69：2018年市占率计划提高至10%.39

图70：水处理公司营收复合增速.39

图71：水处理公司利润复合增速.39

图72：外币负债规模及占比40

图73：公司1H2015综合融资成本仅为4.5%.40

图74：2014年收入分解.41

图75：2014年净利润分解41

图76：毛利率及净利率变动趋势.41

图77：净利润及变动趋势.41

图78：净负债率及变动趋势41

图79：同类公司毛利率对比41

图80：1H2015环保业务营收分解44

图81：1H2015环保业务EBITDA分解44

图82：净负债率变动趋势.44

图83：净利润及其变动趋势44

图84：毛利率及净利率变动趋势.44

图85：主要垃圾发电公司毛利率对比.44

图86：主要港股环保公司ROE比较46

图87：主要港股环保公司毛利率比较.46

图88：污泥处理能力变动趋势47

图89：危废处理能力明年有望增至近100万吨.47

图90：公司2014年收入分解.48

图91：公司2014年净利润分解48

图92：毛利率及净利率变动趋势.48

图93：净利润及变动趋势.48

图94：公司净负债率变动.48

图95：AH主要水务公司毛利率对比2014.48

图96：污水处理费变动趋势50

图97：污水处理费比较.50

图98：污水处理能变动趋势51

图99：公司净负债率变动趋势51

图100：分布业务营业收入2014 .52

图101：分布业务业绩2014 .52

图102：公司净利润及其变动趋势.52

图103：毛利率和净利率变动趋势.52

图104：同类公司毛利率对比53

图105：净负债率变动趋势.53

表格目录

表1：港股环保公司概览.2

表2：北控水务发展大事记4

表3：光大国际发展大事记5

表4：2015年3季度末北控水务前15大股东列表.9

表5：2015年3季度末光大国际前15大股东列表.9

表6：北控水务和光大国际海外业务规模.11

表7：近期涉及地方政府环保考核的相关政策及法律摘要.13

表8：部分重点城市水体污染情况统计16

表9：环保PPP项目投资金额在各子行业中分布.17

表10：北控水务、云南水务和光大国际部分签约PPP项目简介17

表11：2014-18年焚烧处理能力需求预测.18

表12：年初迄今港股环保公司并购项目摘要20

表13：“水十条”政策出台前后一周股价相比政策出台日股价走势.23

表14：不同市场的环保公司估值及业绩成长性.25

表15：覆盖公司列表26

表16：我们的业绩预测和市场预期差异26

表17：盈利预测29

表18：关键经营数据假设.30

表19：公司和同类竞争对手项目关键指标比较.33

表20：中国垃圾发电新旧标准比较及与欧盟标准对比34

表21：盈利预测35

表22：盈利预测关键假设.36

表23：公司项目简介.36

表24：盈利预测及估值.40

表25：盈利预测及估值.43

表26：BOO和BOT商业模式区别.46

表27：年初迄今签约项目统计47

表28：盈利预测及估值.47

表29：2014年末，一级B水质占比47%50

表30：盈利预测及估值.51

表31：关键经营数据假设及财务数据预测51

表32：IRR测算.55

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